幣安智能鏈起家的去中心化交易所 Pancakeswap，目前仍是所有去中心化交易所裡排名第二大交易量的贏家，相信在這幾年 DeFi 牛市進來的參與者都有聽過或是使用過 Pancakeswap，但是是否有想過這隻兔子為什麼這麼幸運可以獲得如此成績呢？

本文將會分析是什麼原因，讓這隻兔子擁有如此強大的能耐，在熊市中屹立不搖；另外，也會對其產品長期的展望作出評論。將以三大商業的面向來綜合整理，分析 Pancakeswap 早期成功與因素。在尾聲談談其如何保持長期優勢。

• 時空背景
• 產品策略
• 行銷策略

時空背景

Uniswap 鋪陳

不論是技術或是教育市場，恆定積交易模型始祖 Uniswap 已經花費近兩年的時間，教育市場 AMM 交易模型的優勢與鏈上去中心化交易所的概念。

Pancakeswap 於 2020 年 9 月分岔 Sushiswap 的合約 (主合約仍是來自 Uniswap)，對 Pancakeswap 者來說，並不需要花費過多的力氣與資源，就可以擁有完全相同安全等級的產品。

但真正使 Pancakeswap 與 Sushiswap 不同的地方在於其產品定位。稍後會介紹。

BSC 流量

幣安智能鏈 (BSC) 於 2020 年 9 月推出，以「更高效率的以太坊」為定位，成功奪取當時市場的注意力。使得當時大多數的人流都湧進了 BSC，生態得到大幅成長，Pancakeswap 在其中順時成為最大贏家。

趕上流動性挖礦熱潮

借貸協議 Compound 於 2020 年 6 月推出自家代幣 COMP 與流動性挖礦，推升當時不慍不火 DeFi 市場，市場隨之為之進入下一輪牛市，而 Pancakeswap 就在三個月後於 BSC 發布時同時間成立，順勢利用流動性挖礦立足加密世界。

小結

綜觀上述時空背景，相互結合的結果是，有許多理解或是有興趣理解 DEX 原理技術的用戶，在流動性挖礦熱潮下，同時進入 BSC 生態。這使得 Pancakeswap 賺到了人流，在事業化階段獲得了大筆的現金與資源，成功生存甚至成為龍頭。

當時選擇在 BSC 是非常關鍵的，因為當時大多數的人流都集中在這條區塊鏈上，非常適合事業化的產品生存。就像是還沒找到定位的多菜單餐廳，此時賺得是人流，因此開在黃金地段較適合。

產品策略

產品定位：代幣經濟學

Pancakeswap 與當時的明星炸子雞 Uniswap、Sushiswap 不同之處在於前者的代幣經濟非常有趣。不要忘了，Web3 產品包含了自家代幣經濟學。

除了提供流動性可以獲得自家代幣 CAKE，Pancakeswap 利用燃燒機制間接控制代幣數量，創造出隨著交易量提升 CAKE 也數量也會隨之減少的關聯，進而推升代幣價格，使交易所表現與代幣表現綁定。先不論是否奏效，這機制就已非常對到用戶胃口。

CAKE 代幣可以質押得到更多 CAKE 代幣，又因為燃燒機制可以抑制通膨。雖然事後市場退燒後才明白燃燒效果並不如預期，但是當時市場對於此新奇的做法抱持正面態度，畢竟當時每天都有產品破交易量新高、新產品、新技術，沒有人敢完全否定 Pancakeswap 的代幣經濟，也因此 Pancakeswap 藉其代幣經濟設計脫穎而出。

不斷與外部項目合作，不論是尋求 IFO 的項目，或是要求合作方提供代幣獎勵 CAKE 質押者，都對於 CAKE 代幣需求有所提升。

甚至後來還推出彩券、預測遊戲、合約市場、NFT、遊戲等不同手段賺取收益，並將價值同樣注入代幣系統中。

Pancakeswap 團隊很善於辨識價值。上述種種價值都將之轉換，注入自家代幣提升代幣價值，團隊策略奏效。使得 Pancakeswap 可以利用 CAKE 不斷水漲船高的價格，反過來吸引市場的注意力，提升產品護城河 (流動性不斷提升)。

可以說 Pancakeswap 是因為 CAKE 代幣而成功的，而 CAKE 代幣的價值，則來自精明地把價值聚集槓桿得到的。對於任何想要尋求激勵機制打造 Web3 產品的項目，Pancakeswap 是個非常有趣的案例。

產品定位：IFO

當時市場主要以中心化交易所背書，替新專案進行首次募幣，也就是俗稱的 IEO，例如幣安的 Launchpad。但是其實同樣的邏輯也可以用在鏈上，出現了許多去中心化交易所開始 IDO 業務，包含 Raven Protocol、DODO 等平台都開始發展初始去中心化募幣 (IDO) 業務。

Pancakeswap 也藉此概念建立獨特 IDO 機制。促使用戶購買 CAKE 並與 BNB 組合出流動性，同時增加 CAKE 的需求並提升其自家交易所內的流動性。

當時很大一部分讓 Pancakeswap 贏過其他 BSC 交易所，就是因為用戶可以參與 IDO，也歸功於團隊的商業開發能力。以 Web3 大多新創團隊來說，不容易做到有系統的商業開發，而這是 Pancakeswap 團隊的強項，使其獲得優勢。

產品介面：遊戲化的介面

特別提出介面代表確實有突出之處，當時環境 DeFi 非常嚴肅地再追求去中心化的金融運作，提出一個接著一個數學模型，直到 Pancakeswap 的出現，畫面出現了可愛的兔子。

以我個人的經驗來說，是我當初入圈時，其實是從 Pancakeswap 理解很多區塊鏈與 DefI 背後運作的邏輯。它不像是 Uniswap 或是 Curve 那麼嚴肅古板，Pancakeswap 把事情變得很有趣，Metamask 也作了相同的策略 — 打造有趣的界面，當時就同時有這兩個東西讓我覺得區塊鏈與智能合約沒那麼複雜。

我也很推薦，初學者來使用看看 Pancakeswap，可以從這些圖形介面中學到很多，包含交易加密貨幣、LP、無常損失、流動性挖礦、代幣經濟學、治理等等，直接可以讓小白跳進 Web3 世界的敲門磚。

雖然 Pancakeswap 是分岔 Sushiswap，但是風格更加親近人，介面設計也更友善。當時 BSC 用戶相對不熟悉技術與原理，此時流暢的用戶介面就是很重要的關鍵。這或許也是為什麼 Pancakeswap 的參與者大過其他 DeFi 項目。

行銷策略

多方項目合作

Pancakeswap 從 2020 年九月推出時，就擁有大量的項目與之合作，包含 Binance、Trust Wallet、Axie Infinity、Tron、C98 甚至台灣的 Hakka Finance 也在其中，可見其他食的影響力。

許多項目可以藉由 Pancakeswap 得到曝光機會，並且接觸到潛在客戶，而 Pancakeswap 可以藉此合作機會增加自家代幣 CAKE 的使用需求，進而提升其代幣價格。Pancakeswap 再利用代幣價格吸引市場注意力，成功成為熱點獲得資源，投入打造產品，形成良性循環。

沒有商業開發能力，就沒有 CAKE 代幣與Pancakeswap。

但到底為什麼 Pancakeswap 商業開發能力特別好，這就會牽扯到下一點因素。

幣安支持

BSC 與幣安交易所有深切的關係，在其上最大的服務 Pancakeswap 理所當然會受到幣安所支持。

雖然表現上沒有明確的合作關係，但是常見 Pancakeswap 與幣安交易所有許多合作經驗。包含 Pancakeswap 於幣安手機版的小程式、Pancakeswap 入選 BNB MVB 加速器計畫、許多幣安大牌的 IEO 項目通常以可以同時間於 Pancakeswap 進行 IFO。

市場其實已經將 Pancakeswap 與幣安交易所作連結，BNB 代幣與 CAKE 代幣價格也常常有正相關連動。

未來挑戰

隨著熊市的影響之外，Pancakeswap 本身仍有許多待解決與改進的問題，才有機會可以長期獲得優勢，且非常急迫，看看 CAKE 現在都快掉出百大幣種就知道了。

雖然挺過了初期創業的冷啟動甚至大紅大紫的順勢發展，但是其是否可以保持長期優勢？我觀察有三大關鍵：

• 流動性：DEX 要保持長期的穩健經營，最重要的護城河是規模，(雖然特殊知識原本在智能合約的規範下失去作用，不過 Uniswap 源碼保護條款越拉越長，也許以後也是一個護城河)
• 信任與安全：所有 DeFI 項目的長期優勢必定建立在信任與安全性之上，沒有安全性就沒有信任，沒有信任的銀行就會倒閉，因此安全把關的商譽非常致重要。
• 持續創新：沒有創新思考能力的團隊得不到市場的青睞與信任，Pancakeswap 如何保持其精實的開發節奏與速度是接下來關注重點，過去 Pancakeswap 最核心的功能都來自 Uniswap，未來是否可以走出自己的路，是長期發展必備要素。

流動性

Pancakeswap 因為上述初期的成功因素，為其創造出足夠的流動性，打造足夠強大的護城河。

但是目前現階段生態逐漸發展為多鏈生態，代表流動性將隨著跨鏈變得破碎。

目前 Pancakeswap 大約 98% 的流動性都集中在 BSC，成為 BSC 的小山頭老大，代表若 BSC 落寞，努力建立的護城河將將直接崩壞。該如何解決流動性破碎問題甚至成功在其他公鏈建立流動性優勢，是接下來觀察 Pancakeswap 的重點。

流動性目前破碎有幾個原因：

• 代幣種類多元
• 公鏈種類多元

Pancakeswap 比較需要迫切解決的問題是後者。

目前也有許多解決方案大家都在研究跨鏈流動性，例如 Synapse 與 Thorchain 都有不同面向的解決方案。未來會有更多創新機會與競爭，代表流動性護城河現階段並不是那麼絕對的，未來還有許多變化的可能性。

因此，維持 Pancakeswap 流動性規模的護城河，其實更應該關注的是其創新能力。

持續創新

團隊的創新能力是新創公司最重要的資產，也是競爭門檻。

Pancakeswap 的開發能力並不是放在交易的合約本身，而是其他外圍的價值捕獲。例如開發樂透、預測市場、永續合約、NFT、IFO，雖然都不是非常創新的技術，但是卻對於價值流動掌握透徹。

舉例來說，就算是外包的產品，同樣會思考該怎麼捕獲價值，將價值倒流到代幣中。例如最近與 Mobox 合作開發的遊戲 Pancakeswap Protectors，就算只是合作關係，Pancakeswap 仍會要求一部分的利潤回到代幣持有者身上。

Pancakeswap 的創新能力是針對價值轉換與利用的創新，因此雖然許多人認為 Pancakeswap 都只是抄襲其他項目還缺乏創新能力。但我認為其確實有在價值系統中做出創新，只是該如何保持創新的成果，不被其他競爭者輕易奪走是 Pancakeswap 需要思考的課題。

目前看來最可行的方式，是利用市場的信任，加成創造護城河。

安全與信任

Pancakeswap 已經運行近三年，目前並沒有發生任何資金安全或是信譽危機，以行銷的角度來講，市場已經對其產生足夠的信任。

雖然目前 Pancakeswap 大多數的合約最根本都是來自 Uniswap，但是以結果來說，市場是可以接受的，並且確實也因此展現出十足的安全性 (Uniswap 團隊很強)，這份市場的信任就能讓 Pancakeswap 開發團隊創造價值。

但是相對的，近期 Pancakeswap 因為代幣經濟學相關的治理瑕疵，市場對於其信任有所降低，更是直接顯示在 CAKE 價格上面。詳細可以去看我過去寫的文章〈獎勵分發機制不可輕忽〉。

分析 Web3 產品，不能只單看其運作系統 (智能合約)，其產品決策的治理過程與代幣經濟，也都是產品的一環，不可忽視。

以 Pancakeswap 來說，雖然其智能合約並沒有任何不安全紀錄，但是其治理的瑕疵漸漸體現在市場對其的信任程度上。

治理具體可以分為：

• 治理範圍：決策的主題與範疇界定
• 治理制度：決策的過程

來談談治理制度，其中治理制度又可以再細分為：

• 提案討論
• 提案投票
• 提案執行

Pancakeswap 的治理制度最大的問題是沒有提案討論的階段。不像是 Uniswap 或是 Sushiswap 都會先有個提案討論的論壇，讓用戶在提案正式投票前可以有充分的討論與認知，甚至許多提案是社群成員貢獻的。

Pancakeswap 因為沒有類似的步驟，直接跳到投票階段，因此通常社群第一次知道提案的內容時，就已經在投票階段了。

在牛市時這可能還沒是大問題，但是近期 Pancakeswap 針對代幣經濟學大修改，若提案通過將會使得質押收益率將會從 42% 降為 2-3%，對於代幣持有者來說是極大的利益損失，且許多代幣持有者目前仍將代幣鎖倉，社群對此非常有意見，將過去其治理遐思的問題都搬上檯面。當然，最終提案並沒有通過。

後來雖然經過多次的重新討論與投票，進行階段性的調整措施，但是上述這些行為確實已經嚴重的傷害 Pancakeswap 團隊市場對其的信任，信任是最可貴且不容易建立的東西，Pancakeswap 若計畫長期發展，治理瑕疵與信任問題是團隊需要面對的問題。

小結

Pancakeswap 若想要長期發展，必須要解決三大問題：

• 既有流動性優勢如何在跨鏈生態展現
• 團隊是否能持續甚至加強創新能力
• 從治理到合約運作是否得到市場信任

從這三個面向觀察，就可以大概知道這隻兔子未來是否可以在市場上創造更多價值。現在正是關鍵時刻。

結論

今天討論了 Pancakeswap 的成功要素與長期成功的關鍵。

初期成功要素：

• 時空背景：Uniswap 鋪陳、BSC 流量、流動性挖礦熱潮
• 產品策略：新穎的代幣經濟學、IFO
• 行銷策略：強大商業開發能力、幣安支持

長期要成功的三大關鍵：

• 時空背景：跨鏈生態發展
• 產品策略：是否能持續創新打造優化代幣經濟學
• 行銷策略：是否得到市場信任

持續思考，呵護熱情，下次見。